Kalecki'nin selamı var. 1/ "Zayıf istihdam = durgunluk" ezberi, bu...

Kalecki'nin selamı var.

1/ "Zayıf istihdam = durgunluk" ezberi, bu kez işlemeyebilir. Çünkü ekonomi, artık istihdama daha az, sermaye harcamalarına, maliyeye ve servet etkisine daha çok yaslanıyor. Dengeler değişti, çadırın ağırlık merkezi yer değiştirdi.

2/ Yatırımın yönü net: Yapay zeka ve veri merkezi yatırımları, bir yandan doğrudan (ekipman, yazılım, inşaat), diğer yandan dolaylı (elektrik altyapısı, soğutma) kanallardan milli geliri taşıyor. Bu kalemler, tipik bir tüketim yavaşlamasını bir süre tamponlayabilir.

3/ Harcamaları "ortalama hane" değil, üst gelir dilimleri sürüklüyor. En zengin %10'un servet payı %67'nin üzerinde; 55 yaş üstü grup ise servetin yaklaşık %73'üne sahip. Bu grupların harcaması, işe alım döngüsünden ziyade finansal varlık ve sermaye getirilerine bağlı.

4/ Normalde istihdam zayıflayınca, kazançlar, tüketim ve sermaye harcamaları da senkronize bir şekilde düşer. Oysa bugün maliye geniş (bütçe açıkları), yatırım yoğun (yapay zeka/enerji) ve servet konsantre. Bu yeni durum, istihdamdaki yavaşlamayı kârlar açısından emebilir.

5/ Bu, Kalecki'nin kâr denklemine işaret ediyor: Kârlar, yatırım, bütçe açığı ve net ihracatın toplamından hane halkı tasarrufunun çıkarılmasıyla bulunur. Yatırım ve bütçe açıkları yüksek, üst dilimlerin tasarruf eğilimi güçlüyken, kârlar dirençli kalabilir.

6/ Yapay zeka ve otomasyon, birim iş gücü maliyetini düşürürken, kâr marjlarını destekliyor. Üstelik zayıflayan bir dolar senaryosu, küresel ciro çevirme kapasitesine ek bir yastık sunar. Bazı sektörlerde ciro düşse bile, kur ve verimlilik diğerlerinde dengeyi sağlar.

7/ "Peki tüketim ne olacak?" Tüketim, üst dilimlerde işe alım döngüsünden ziyade varlık kanalına bağlanmış durumda. İstihdam zayıflasa bile, hisse ve konut fiyatları güçlü kaldığı sürece, toplam tüketim beklendiği kadar kırılmayabilir.

8/ Enflasyon one off olarak görülürse, ölçülü faiz indirimleri gündeme gelebilir. Bu da konut piyasasını canlandırabilir. Bu kaynağın kısmen açılması, harcamayı ve borç yenileme kapasitesini destekler.

9/ "İstihdam zayıfsa neden durgunluk olmayabilir ?" Çünkü bu yeni rejimde talebi taşıyanlar farklı:
Üretimi ve talebi sermaye harcamaları (yapay zeka, enerji) ve kârlar sürüklüyor.
Hane halkı harcamasının ağırlık merkezi üst gelir dilimlerinde.
Maliye ise bir kiriş görevi görüyor

10/ 1995'teki yumuşak iniş, geniş tabanlı reel gelir artışıyla gerçekleşmişti. Bugünkü tablo farklı. 1999-2002 fiber optik balonu, erken kâra dönüşüm varsayımının hatasıydı. Bu kez bulut/yapay zeka gelirleri, iş akışlarına daha hızlı entegre olabilir mi?

11/ "Zayıf istihdam, hisse senedi piyasasını çökertir" şart değil. Eğer kâr beklentileri yatırım, verimlilik ve maliye kombinasyonuyla korunuyorsa, piyasalar sığ geri çekilmelerle sindirim yapıp yükselebilir. %5'lik kısa düzeltmeler, yeni bir denge arayışının parçası olabilir.

12/ Sermaye harcamaları yüksek kalır, verimlilik kârlara yansır, faiz kademeli iner ve konut piyasası kısmen açılırsa, büyüme yavaş ama sağlam olur. Ancak bu sütunlardan biri kırılırsa (örneğin enerji darboğazı), büyüme ani durabilir.

13/ Enerji darboğazı, AI'ı ciddi bir bir stagflasyonist faktör haline getirecektir, fakat bunu piyasanın ne zaman dikkate alacağını öngöremiyorum. Buna karşın şunu biliyorum ki enerji darboğazı, gerçek düzeltme hareketlerini görmemizi sağlayacak bir kabus olacak.

14/ "İstihdam zayıflar, o halde durgunluk gelir" mantığı doğru olmayabilir. Yapay zeka ve enerji sermaye harcamaları, maliye desteği ve servet yoğunlaşması üçlüsü, bu döngüde kârları ve GSYH'yi beklenenden uzun süre taşıyabilir.