@davmiranda: Unas reflexiones a vuelapluma ...

Unas reflexiones a vuelapluma sobre las cláusulas de derecho de arrastre (drag-along) en los pactos de socios:

1. Drag-along en caso de venta parcial de acciones (<100% de las acciones): ya lo he explicado varias veces; no tiene sentido, no funciona, ergo no lo recomiendo

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2. Mayoría necesaria para ejercitar el drag-along (quién(es) tienen el derecho): depende de la negociación; entiendo que en pre-seed lo tenga una mayoría reforzada del capital (acciones ordinarias), pero que, cuando haya acciones preferentes, éstas puedan tener derecho de veto...

... a fin de evitar un arrastre forzado en caso de venta por debajo de su precio de entrada (salvo que estén protegidas por un suelo)

3. Necesidad de un suelo (precio mínimo) para ejercitar el drag-along: debe actuar principalmente como protección para el inversor que entra más caro, salvo que pueda tenga derecho a vetar el arrastre (porque se requiere mayoría de su serie de acciones)

Tened en cuenta que un inversor institucional no arriesga su dinero para que vender por 1x su coste de inversión, por lo es razonable que el suelo que sea un múltiplo de su inversión (depende del estadio de la inversión puede estar entre 1,5x - 3x)

Ojo con los suelos que aplican sí o sí. Aunque el suelo sirva para proteger al inversor que ha entrado más caro, si aplica siempre, puede haber casos en que ese inversor (y la mayoría del capital) quieran vender a un precio inferior al suelo...

... pero no puedan forzar a otros minoritarios (aunque su precio de entrada sea muy inferior), los cuales podrían bloquear la venta, salvo que se les garanticen ventajas adicionales o se les compren sus acciones en secundario a un mejor precio (chantaje de la minoría).

Ojo con los suelos que pueden dar la llave del drag-along a cualquier accionista, por muy insignificante que sea.

4. Exigencia de determinados inversores de no dar reps&warranties de negocio en caso de ejercicio del drag-along: al fondo de inversión le gusta conseguir una salida “limpia”, ya que ello le permite repartir inmediatamente el precio obtenido entre sus inversores (mejora la TIR)

Pero ¿qué comprador acepta comprar una compañía sin recibir reps&warranties (de negocio) de todos los vendedores? Es un arma de doble filo, pues, en la práctica, puede hacer imposible el ejercicio del drag-along.

Una solución sería que el resto de socios asumieran más responsabilidad de la que les corresponde por su pro-rata, pero, teniendo en cuenta que, entre esos socios, estarán seguramente los fundadores (que seguirán en la empresa comprada) no es una solución al gusto del comprador

Básicamente, porque un comprador no querrá encontrarse en la tesitura de “hacer más sangre de la necesaria” con el equipo que va a gestionar el negocio que ha comprado durante 2 o 3 años

Por eso, este tipo de limitaciones a la capacidad de un comprador de exigir a cada vendedor su parte proporcional de responsabilidad por incumplimiento de reps&warranties, es difícilmente implementable en un exit o venta de la empresa

Para mí, la mejor solución para garantizar esa “salida limpia” de los fondos de venture capital es contratar un seguro de WI (Warranties and Indemnities), en virtud del cual, en caso de incumplimiento de reps, el que pagará será la compañía aseguradora

En todo caso, la existencia de este tipo de cláusulas que eximen a determinados vendedores de otorgar reps de negocio, ni es pro-founder, ni es pro-investor. A quien favorece es a esos determinados vendedores arrastrados, sean quienes sean.

No debería plantearse por los vendedores que tienen la llave para ejercitar el derecho de venta forzosa (ya sea porque tienen la mayoría necesaria para ejercitar el drag-along o porque tienen derecho a vetar el ejercicio del derecho de arrastre)

5. La venta de la empresa (exit) no tiene por qué consistir únicamente en la venta de sus acciones: también debe existir derecho de arrastre cuando el comprador quiere comprar todos (o sustancialmente todos) los activos (asset deal), en vez del 100% de las acciones (shares deal)

En este caso, el arrastre consistirán en forzar a los socios arrastrados a votar a favor de la venta del negocio (activos esenciales) en la junta general (art. 160.f) LSC), lo cual equivale a un evento de liquidez...

... que irá seguido de la distribución del precio (vía dividendo o cuota de liquidación) entre los socios de la compañía (siguiendo el waterfall correspondiente, en caso de existencia de derechos preferentes de liquidez -liquidation preference-)

Todo esto son aspectos a tener en cuenta a la hora de redactar y negociar una cláusula de drag-along. No hay una cláusula “de manual” y todo depende de la negociación, pero hay que tener presente que todo aquéllo que se acuerde puede generar externalidades negativas a futuro.